交换机龙头锐捷网络近年来营收走平、业绩波动（2024年回升）

  锐捷网络是一家行业领先的ICT（信息与通信技术）基础设施及解决方案提供商，公司的基本的产品包括网络设备、网络安全产品、云桌面整体解决方案以及 IT 运维等别的产品及解决方案

  根据公司营收结构，公司2024年全年利润的78.62%是来自于网络设备，而这一块业务的产品有交换机、路由器和无线产品等，其中最主要的就是交换机，交换机的营收占网络设备的80%以上。

  交换机是搭建网络的核心设备之一，基本功能为扩大网络覆盖范围，能为子网络提供更多的连接端口，以便连接更多的服务器、计算机、移动终端及物联网终端。所以，交换机大范围的应用在数据中心网络、园区网络等各类网络环境。锐捷网络作为国内最早的交换机厂商之一，经过多年的发展，已形成数据中心、园区与城域网及SMB三大交换机系列。

  根据公司招股说明书，我们大家可以了解到，公司网络设备产品所需的主要原材料包括芯片、元器件、光模块、电路板、电源模块等，其中芯片是网络设备的核心零部件，而公司产品用的芯片是外购的，去除代工代采模式下整机采购金额影响后，芯片采购额占公司原材料采购总额的比例达40%~50%，这个比列不低的。

  为什么说这个呢，因为最近关税大棒时不时就挥一挥，所以我们得扒一下公司成本会不会有增加的风险。目前，公司合作的芯片原厂最重要的包含美国博通等国外厂商，也有少数中低速产品采用国产芯片。那关键就在这个博通上，博通采用的是Fabless 模式，也就是它只专注于芯片的电路设计与销售，将生产、封测等环节外包给其他厂商，其中有部分产品在台积电等美国以外的代工厂生产芯片，按照关税新规，不在美国流片，进口时不用考虑关税加征。所以，对锐捷网络影响相对还是可控的。

  说完成本端，那收入端呢，公司有15.98%的收入来自于境外，依据公司年报可知，公司在英国、西班牙、南非、沙特阿拉伯、泰国、墨西哥、巴西等 12 个重点国家有销售，而在美国的全资子公司去年8月也注销了，所以，收入端的影响也是微乎其微的。公司自己也说了，在美国市场收入占据营业收入的比例低于1%。

  它有没有高的附加价值的东西？”前面我们提到，它是从别人那里进来芯片、元器件、光模块、电路板、电源模块等原材料，所以，它是不是一家简单的组装公司吗？当然并非是，打个比方，生产衣服是不是需要服装设计师来设计款式，有的大品牌有自己的设计师，有的小作坊只是代加工，那我们说的锐捷网络就是有设计能力的公司，而且网络设备的设计可服装设计要复杂的多，企业具有八大研发中心，研发人员占比超过 50%， 2024 年度，公司研发投入18.86亿，占据营业收入比例达 18.74%。在产品上，2021年11月，锐捷网络发布了全球第一款25.6T的NPO冷板式液冷交换机。2022年3月，发布了51.2T的 NPO冷板式液冷交换机。2024年公司首发 51.2T CPO 交换机，首发最新一代数据中心 TH5 冷板交换机。

  说到这里，大家可能不是很明白NPO/CPO这些是啥意思，我简单的解释下，交换机里面有一个东西叫交换芯片，还有一个叫做光模块，那早期，光引擎是可插拔的光模块。光纤过来以后，插在光模块上，然后通过SerDes（串行器/解码器）通道，送到网络交换芯片(AISC）。但是这样不经济、耗能也大，后来就逐渐发展成为NPO，将光引擎与交换芯片分开，装配在同一块PCB基板上。CPO呢，是将交换芯片和光引擎共同装配在同一个Soc(插槽)上，形成芯片和模组的共封装。总之就是技术难度逐项递增的。而锐捷网络已经发布了51.2T CPO 交换机，其中CPO技术降低信号衰减、降低系统功耗、减少相关成本和实现高集成度，而51.2T的最大数据吞吐量已经领先于多数传统交换机，所以，技术上锐捷网络豪不逊色，2024年也已规模交付 200G/400G 数据中心交换机。

  除此呢，公司2024年发布了全球性能领先的 LPO 400G/800G 光模块，也就说公司自己也在向上游延申。

  根据 IDC 数据统计，2024年度，锐捷网络以太网交换机市占率在国内互联网、教育、流通行业排名第一；公司数据中心交换机市占率在国内互联网、电子制造业排名第一；公司 WLAN 产品市占率在国内教育、通信、服务行业排名第一；

  我们能够正常的看到比较完整的财务数据是2017年开始的，当时公司的营收才37.88亿，可2024年公司已实现116.99亿元了，7年增长了2倍多。但是具体到年份上，我们大家可以清楚看到，2022年上市之前公司每年的营收增长是十几亿、三十几亿的，但是2022年之后每年营收只增长1~2个亿，净利润的情况基本类似，2024年净利润相比2022年也才多了3000多万。单从数据看，公司业绩的增长似乎已经到了一个瓶颈点了，不再像以前那么高速了。

  公司最早是做校园网的，后来逐步将业务拓展到教育、医疗、企业，乃至数据中心，这一路走来，公司一方面在产品端，丰富产品品类（含服务）、加速产品升级迭代，另一方面在客户端拓展不一样的行业的客户、不断往高端客户发展，两者共同奠定了公司的快速地增长。但是到了当下，公司的产品已达到国内领先的水平，客户上，公司服务 1000 多家金融机构、100%的双一流高校、60%的全国百强医院、超 200 家中国 500 强企业。

  在互联网市场，公司是阿里、腾讯、字节、百度等互联网大公司在智算网络、通算网络领域的核心供应商，2024年又与滴滴、小红书、B 站、新浪合作。互联网客户大约又 200 家，其中阿里、腾讯、字节大约占到公司在互联网市场收入的 90%。另外，公司与三大运营商也保持多年合作。所以，如果行业的整体规模不再快速地增长了，公司就需要和华为、新华三、中兴通讯这些老牌交换机企业去竞争市占率。

  所以，增长空间还能看哪里？可以寄托AI 大模型的发展，对高速率交换机的需求持续增长。还是寄托公司向上游延申，布局交换机芯片。

  2024年，公司全年实现盈利收入117.0亿元，同比增长1.4%，归母净利润5.7亿元，同比增长43.1%。

  咋一看好像还不错，其实是2023年数据太难看，2023年公司所处细分行业的市场容量近 4 年来首次下降，我国数据中心交换机市场容量下滑 2.7%，园区交换机市场下滑 5.1%，WLAN 市场下滑 17.5%，中国本地计算云终端市场下滑 6.3%。互联网、政企行业等客户采购资金紧张，需求疲弱，对公司业务拓展造成了很大的压力。

  而2024 年，受益于数据中心业务需求的大幅度的提高，互联网大公司开始加码算力建设，公司在互联网行业市场同比有接近 80-90%的增长。网络设备实现收入 96.53 亿元，同比增长 14.90%；其中，数据中心交换机收入 39.64 亿元，同比增长 120%。但是网络安全产品收入却同比减少 47.14%，云桌面解决方案收入同比减少 27.54%。综合来看业绩是取长补短了。

  至于今年一季度预计实现净利润9,800 万元–1.25亿元，预计会增长40多倍，这里我给大家调出了往年的一季度业绩情况，2024年一季度净利润231.02万，2023和2022年都是1个亿以上，很显然2025年1季度的高增长是2024年基数低导致的。

  除此，公司应收账款持续走高，短期借款也不断攀升，经营性现金流净额也不稳定，公司解释说是2024年战略性储备芯片了，所以经营性现金流净额较上年减少6个多亿。

  这些细节我们也不抠了，我个人觉得最重要的就是，公司未来的增长空间在哪里，还能不能重现2022年之前的快速地增长，指望算力发展，到底能不能行？或者说，公司自研交换机芯片或者索性收购一家这样的公司？

  锐捷网络作为国内交换机龙头之一，客户几乎涵盖了国内比较知名的互联网大厂。

  2022年之前公司只是星网锐捷的控股子公司，曾经也走在高增长路上，可2022年上市当年，却成为了公司增长路上的转折点，2022年之后公司的业绩增长走到了瓶颈点，虽然公司产品在技术上达到国内领先水平，但是近年来公司的营收基本走平，净利润也出现了上下波动。

  2024年，公司网络设备业务（主要是数据中心业务）增长弥补了别的业务的下降，稳住了公司业绩。随着 AI 大模型的发展，对高速率交换机的需求持续增长，锐捷网络作为国内少数具备高端交换机研发能力的企业，虽然前瞻布局了 CPO 交换机，可公司的增速似乎难以回到曾经，未来公司若是能够继续向上游延申，比如布局交换机芯片领域（不论自研、投资还是外购），或许可以给公司带来更广的天地。

  至于一季度业绩预计同比增长40多倍，根本原因还是2024年的基数底低，如果对比2023年一季度1.19亿，今年一季度预计实现净利润9,800 万元–1.25亿元也只是守住业绩而已。

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